英美天然气行业改革分析报告( 30 页)

目录

英国天然气行业改革进程回顾及现状............. 4

上游市场化，中下游一体化且垄断经营（1982 年以前） ........ 4

中游管输市场第三方准入，国家引导下游逐步市场化（1982-94 年） ..... 4

中游管道拆分，独立经营，下游完全市场化（1994-98 年） ........... 4

中游长输管道由英国国企独立运营，上下游市场开放（1998 年至今） ........... 4

现代英国天然气产业链 .......... 5

小结：英国天然气改革初中期以管道独立为主要任务，后期引入相对宽松的价格管制 ........... 8

美国天然气行业改革进程回顾及现状........... 10

州际天然气市场无人监管（1938 年以前） ........... 10

监管渐入，最终演变为过度监管（1938-1978 年） ....... 10

气荒爆发，政府放开井口价（1978-1985-1989 年） ...... 10

管道输售分离成为必须条件（1990 年之后）........ 11

现代美国天然气全产业链 ............. 12

小结：改革关键同样在于输售分离，上下游价格完全市场化 ........ 14

英美天然气行业改革对比及启示 .......... 15

管道周期、MLP 组织形式与估值探讨 .......... 17

天然气管道生命周期 ............ 17

美国管道公司常用组织形式MLP 简介 .......... 17

美国MLP 合伙企业模式优劣势分析 ..... 19

总体来看，管道公司股价跑输大市、跑赢大宗，但股息回报远高于其他行业 ....... 21

美国上市管道公司估值分析 ......... 22

美国天然气管道龙头：The Williams Companies, Inc. ..... 24

美国最大的天然气管道运营商之一 ...... 24

公司成长简史：前期靠收购，后期靠重组 ............. 27

公司财务简析 ...... 27

资产配置差异影响公司股价回报，高派息使得公司股价回报低于大市 .......... 29

图表

图表1: 英国NTS 实时数据展示网页截图（2020 年2 月22 日截图） ........... 5

图表2: 英国当前天然气管道分布示意图 ............. 6

图表3: 现代英国天然气产业链 ........... 6

图表4: RIIO 定价模式说明 ........... 7

图表5: 准许收益率计算 ..... 7

图表6: 英国燃气经销商ScottishPower 不同收费计划对比 ........... 8

图表7: 英国天然气消费情况与价格变化 ............. 9

图表8: 欧洲天然气市场监管机制概览 ........ 9

图表9: 美国管道公司Energy Transfer 管输情况实时公示系统（2020 年2 月22 日截图） .......... 12

图表10: 美国天然气管道分布示意图（2020 年2 月22 日截图） ...... 13

图表11: 美国天然气产业链 ...... 13

图表12: 美国城燃公司定价模式 ....... 14

图表13: 美国天然气消费量 ...... 14

图表14: 美国天然气价格走势 ........... 15

图表15: 各国主要数据对比 ...... 15

图表16: 中国中长期天然气主干管网规划示意图 ...... 16

图表17: 管道生命周期示意图 ........... 17

图表18: MLP 成立数量历史统计 ........ 18

图表19: 1990 年MLP 行业结构 .......... 18

图表20: 2020 年MLP 行业结构（截至2020 年2 月20 日） ....... 18

图表21: MLP 公司Western Midstream Partners, LP 可分配现金计算方式 ..... 19

图表22: MLP 管道公司Enterprise Products Partners L.P. (NYSE: EPD)融资额与净负债率 ......... 20

图表23: 截止2019 年12 月31 日北美油气中游行业公司数量及构成 ........ 21

图表24: 6 家上市管道公司股价回报 .......... 21

图表25: 3 家管道公司股价与大盘、油价、气价回报对比 .......... 21

图表26: 6 家公司2019 年净利润率对比 ............. 22

图表27: 美国上市管道公司估值表 ............ 23

图表28: WMB 公司经营数据 ..... 24

图表29: WMB 公司收入结构 ..... 24

图表30: WMB 公司EBITDA 结构 ........ 24

图表31: Transco 管道规划管容以及收入变化 ..... 25

图表32: WMB 公司固定运输服务客户占比 ........ 25

图表33: 2016-3Q19 至2019 年12 月5 日West 板块运营情况 ............. 26

图表34: WMB 业务版图（截止2019 年12 月5 日） .......... 26

图表35: Transco 得天独厚的位置优势 ........ 28

图表36: 2015-19 年WMB 公司处理气量与EBITDA 走势平稳 ...... 28

图表37: WMB 公司收入与净利润对比 ....... 28

图表38: WMB 公司 ROE 与ROIC 对比 ....... 28

图表39: WMB 资本开支、现金流与派息 ............ 29

图表40: WMB 净负债与净负债比例 ........... 29

图表41: WMB 股价回报与同业公司对比 ............ 29

图表42: WMB 股价、行业指数与天然气价格回报对比 ...... 29

图表43: WMB 股息率与其他对比投资产品股息率比较（2019 年11 月29 日为基准日期） ........ 30

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